Der Monat Juli brachte größere Bewegungen an den Kapitalmärkten mit sich. So verdoppelte sich der VIX, das Maß für Schwankungsbreite im S&P 500, im Laufe des Monats von 10 auf fast 20. Vor allem das Ausmaß der politischen Volatilität prägte die Märkte, aber auch dem Aktienmarkt inhärente Faktoren wie Bewertungen und ein kurzer Vergleich mit der Realität während der Quartalsaison, sorgten vereinzelt für Gewinnmitnahmen in den Bereichen Technologie und Kommunikationstechnologie. Darüber hinaus nehmen die Märkte nun Kurs auf das typischerweise saisonal schwächere dritte Quartal.
Renditerücklauf und Aussicht auf Trump-Sieg beflügeln US-Aktien
Der Juli bestand analog zur Europameisterschaft aus zwei Halbzeiten. So setzte sich in den ersten 10 Tagen des Monats noch das altbekannte Muster fort: Am Aktienmarkt war weiterhin eine klare Outperformance der hochgewichteten Einzeltitel aus dem Bereich Technologie und Halbleiter, mit starken Bilanzen und einem Fokus auf künstliche Intelligenz (KI), zu beobachten. Die Renditen für 10-jährige US-Staatsanleihen fanden ihr Jahreshoch bereits im April bei über 4,7% p.a. und liefen seitdem kontinuierlich zurück. Mit Handelsschluss zum Monatsultimo lagen Renditen nur noch bei gut 4% p.a.
Ab dem 11. Juli begann die zweite Halbzeit: Die Rotation. Anleger bewegten große Mengen Kapital heraus aus dem sehr gut gelaufenen Segment Technologie und Kommunikationstechnologie (Chips & KI), in Unternehmen mit kleiner Marktkapitalisierung, Aktien aus dem Gesundheitssegment, Versorger, Finanzen, Industrie und Immobilien. Was haben all diese Marktsegmente gemein? Sie zeigten eine deutliche Underperformance in den letzten Monaten und sind optisch günstiger bewertet. Sie sind deutlich stärker von Fremdkapital abhängig und dementsprechend von der Entwicklung der Zinsen für Finanzierung und Refinanzierung.
Zwei Ereignisse prägten den Beginn der Rotation in diesem Monat. Zum einen die Meldung rückläufiger Inflationsdaten in den Vereinigten Staaten. Zum anderen ein versuchtes Attentat auf Donald Trump und das folgende Einpreisen eines klaren Sieges von Trumps Republikanern über Joe Bidens Demokraten im Rennen um politische Mehrheiten in der kommenden Legislaturperiode. Die schwache Inflation, im Zusammenhang mit einem sich zurückhaltenden US-Konsumenten, sollte der US-Notenbank genügend Gründe für mehrere Zinssenkungen in diesem Jahr geben – so das Narrativ. Die Vorstellung einer starken republikanischen Administration in der kommenden Legislaturperiode tat ihr übriges. In der Folge konnten Kapitalmarktteilnehmer in beeindruckender Geschwindigkeit eine Umkehrung der Tendenzen der letzten Monate erkennen: Die Sektoren Gesundheit, Finanzen, Industrie, Immobilien, Materialien oder Versorger zeigten breite Kursgewinne zwischen 2% und 4%, während die Sektoren Technologie, Kommunikationsdienste und diskretionärer Konsum auf der Verliererseite standen.
Noch immer Billionen an der Seitenlinie
Dabei bleibt zu bemerken, dass die aktuelle Neupositionierung von Kapital stattfindet, ohne dass wir merkbare Abflüsse bei US-Geldmarktfonds beobachten können. Dort warten weiterhin ca. 6,4 Billionen US-Dollar an der Seitenlinie, während Sie in den Genuss einer Verzinsung von knapp über 5% p.a. kommen. Zum aktuellen Zeitpunkt scheint es wenig Gründe für diese Investoren zu geben, ihr Geld an den Kapitalmärkten zu investieren. Sollte sich dieser Zustand einmal ändern, gibt es viel Potenzial für risikoreichere Anlageklassen.
Nebenwerte im Rampenlicht
Der Index für amerikanische Nebenwerte, der Russell 2000, konnte in diesem Monat deutlich zulegen und beendete den laufenden Monat als einer der großen Gewinner auf Indexebene. Ein Faktor war hier maßgebend: Der Großteil der amerikanischen Nebenwerte ist stark von Fremdkapital abhängig. So wird ca. 30% des Fremdkapitals auf Indexebene variabel verzinst. Darüber hinaus ist der akute Refinanzierungsbedarf in den nächsten 2 Jahren sehr viel höher als im durchschnittlichen S&P 500 Unternehmen. Demzufolge ergibt sich eine ausgeprägte Zinssensitivität. US-amerikanische Nebenwerte wären die großen Gewinner schneller und vieler Zinssenkungen abseits einer Rezession in den Vereinigten Staaten.
Ein ähnliches Bild zeichnet sich bei stark fremdkapitalfinanzierten und kapitalintensiven Branchen wie Versogern, Netzbetreibern, (heimischer) Industrie und Hausbauern. Ein gewisses Paradoxon zeichnet sich jedoch ab, wenn konjunktursensitive Branchen haussieren, während der amerikanische Konsument sichtlich schwächelt. Preise für Öl und Kupfer, ein gutes weltweites Konjunkturbarometer, stagnieren oder fallen und Inflationserwartungen der Marktteilnehmer bleiben weiterhin am Boden. – Es stellt sich somit die Frage, ob der Markt vor einer dauerhaften Trendwende steht oder ob die aktuelle Situation lediglich auf technische Gründe zurückzuführen ist, da sich zu viele Anleger in dieselbe Richtung positioniert hatten. Es bleibt abzuwarten, welche der beiden Seiten das Tauziehen für sich entscheidet.
Im Portfolio des Hansen & Heinrich Universal (aktuelle Aktienquote 95%) haben wir in die allgemeine Marktschwäche den Investitionsgrad zuletzt etwas erhöht. Wir hatten saisonal bedingt leichtere Notierungen erwartet und entsprechende Liquidität zurückgehalten. Nachgekauft haben wir u.a. ASML, Broadcom, Deere, Hermes und Nvidia. Reduziert haben wir dagegen Nike, Pfizer und Sony. Ein Durchatmen des Marktes hat auch was Gutes, indem er Unternehmen die Gelegenheit gibt, in höhere Bewertungen hineinzuwachsen. Schärfere Marktkorrekturen sind dagegen in der Weise interessant, dass zügiger höhere Bewertungen abgebaut werden. Dabei stellt sich die Frage, inwieweit es um wirkliche Qualität und nicht nur um „heiße Luft“ handelt. Der französische Luxuskonzern Hermès hat seit dem Jahreshoch rund 20% nachgegeben. Neben LVMH ist Hermes unser Favorit im Bereich Luxus. Solange man davon ausgehen kann, dass Menschen sich schöne Dinge gönnen, die man eigentlich nicht benötigt, wird Luxus unserer Meinung nach als Depotbeimischung attraktiv bleiben. Das Klientel ist bezüglich Preissteigerungen zwangsläufig resilienter als das bei Unternehmen der Fall ist, die mit Gütern des täglichen Bedarfs eine andere Kundenbasis ansprechen. Hermès ist bis heute (in sechster Generation) ein echter Familienkonzern (67%), der seine Ursprünge (1837) als Lieferant von Pferdesatteln für den französischen König hat. Über die Jahrzehnte verstand es Hermès, sich neuen Marktgegebenheiten anzupassen, dabei jedoch seine „DNA“ nicht zu vergessen. Hermès steht für stillen Luxus und extreme Exklusivität (siehe „Birkin“- oder „Kelly“-Tasche). Diese gewollte Verknappung führt zu hohen Preisen und bei entsprechender Nachfrage zu hohen Margen. LVMH ist ein Portfolio starker Marken, Hermès ist dagegen einzigartig mit seinen Lederwaren, Schals und Kleidung. Das Unternehmen hat nur einen sehr geringen Anteil an Produkten im „unteren Preissegment“. Produkte unter 5.000 EUR machen weniger als 20% des Lederwarengeschäfts aus. 56% des Umsatzes kommt aus Asien, vor allem aus China. Ein Schlüsselfaktor ist demnach das steigende verfügbare Einkommen der Verbraucher in den Schwellenländern. Ein China-Proxy also (mit all seinen chinesischen Vor- und Nachteilen), jedoch mit französischer Rechtssicherheit.
Im WoWiVermögen (aktuelle Aktienquote 14%) haben wir nur wenige Änderungen vorgenommen. Die Emissionstätigkeit auf der Anleihenseite war, saisonal bedingt, eher gering. Das Portfoliomanagement konnte erfolgreich eine Anleihe der Commerzbank mit Laufzeitende 2027 verkaufen und dafür eine Anleihe der US-Großbank, Wells Fargo, mit Laufzeit bis 2028 aufnehmen. Auch wenn wir grundsätzlich einen Buy-and-hold Ansatz für den Fonds anstreben, so kann es doch in Einzelfällen opportun sein, Anleihen während der Laufzeit bereits zu verkaufen, um eine besser rentierende Anleihe dafür zu erwerben. Wir werden weiterhin vereinzelt Gelegenheiten nutzen, um das Verhältnis von Risiko und Rendite für die Anleger zu optimieren. Darüber hinaus partizipierte der Fonds erfolgreich in der Zeichnung einer Anleihe von Leasys, einer Tochter der Stellantis Gruppe mit einem Fitch Rating von A-. Abgesehen von einem Zeichnungsgewinn, der sich schnell materialisiert hat, werden die Anleger von laufenden Kuponeinnahmen in Höhe von 3,875% p.a. profitieren. Im Monat Juli gab es Anleihefälligkeiten vom Königreich Niederlande, Saint-Gobain und VW Leasing. Der Erlös wurde für Neuemissionen und Aktienkäufe (LVMH und Johnson & Johnson) verwendet.
Im H&H Stiftungsfonds (aktuelle Aktienquote 38%) konnten wir die beschriebene Marktvolatilität nutzen, um zusätzliche Erträge über die Vereinnahmung von Stillhalterprämien zu generieren. Darüber hinaus konnten zuletzt zugeflossene Mittel zu günstigen Zeitpunkten auf der Aktien- sowie auf der Anleiheseite allokiert werden. Unter anderem konnten die Positionen in Aktien von Linde, Sanofi und Sonova sowie Geberit AG weiter ausgebaut werden. Im Laufe des Monats gab es Fälligkeiten vom Königreich Niederlande, Royal Bank of Canada, RCI Banque sowie Saint-Gobain. Im Gegenzug dafür wurden Investitionen in bestehende Aktienpositionen getätigt. Darüber hinaus hält das Fondsmanagement weiterhin einen Teil der Liquidität vor, um an der Wiederaufnahme der Emissionstätigkeit in den kommenden Wochen partizipieren zu können.
Im vergangenen Monat ist insbesondere unsere Position in Roche Holding AG mit einem erfreulichen Performancebeitrag hervorzuheben. Nachdem Anleger über die letzten Quartale die Sonderkonjunktur des Covid-Geschäftes auspreisten, konnte das Unternehmen zuletzt wieder positiv hervorstechen. Der Erfolg des Augenmedikamentes Vabysmo trug dazu bei, dass das Management die Ertragsziele für das laufende Jahr anhob. Vabysmo zählt nun mit seinen Verkaufszahlen in die Kategorie der sog. Blockbuster, Medikamente die jährlich einen Umsatz von mehr als einer Milliarde USD erzielen. Vabysmo erschien erstmalig im Jahr 2022 in der Breite und hat noch eine lange Patengültigkeit vor sich. Darüber hinaus steht das Medikament in direkter Konkurrenz zu Eylea, einem Blockbuster aus dem Hause Bayer und Regeneron, welcher im Jahr 2023 ca. 5,9 Milliarden USD Umsatz generiert hatte. Das Management von Roche geht davon aus, dass Vabysmo weiterhin Marktanteile gewinnen und somit ein Wachstumstreiber für die Ertragsseite bleiben wird. Das Medikament verringert den Sehkraftverlust bei chronisch erkrankter Netzhaut und bedeutet eine echte Verbesserung der Lebensqualität bei einem stark wachsenden Krankheitsbild.
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